Tóm tắt:
- Cách định giá Bitcoin mới nhất – “Điểm hòa vốn của các thợ khai thác” có nhiều bất cập
- Lý thuyết giá sàn “Nhà sản xuất có chi phí thấp nhất” cũng bỏ qua một số điểm khác biệt của Bitcoin
- Các cách định giá hòa vốn không dựa trên các khái niệm cơ bản của Bitcoin
- Nên tập trung vào các yếu tố thúc đẩy cầu
Lý thuyết hòa vốn #1 – Điểm hòa vốn của thợ khai thác
Một tháng trước đây, tôi đã xem qua biểu đồ hấp dẫn này của Fundstrat.
Những gì biểu đồ cho thấy là – sẽ có một mức giá hòa vốn theo sau mà Bitcoin được giao dịch tại các điểm ở trên mức này. Sử dụng công thức ‘giá trung bình nhân 1,8 lần chia cho giá hòa vốn’, tác giả của mô hình trên nghĩ Bitcoin sẽ giao dịch ở mức 36.000 USD vào cuối năm 2019.
Dưới đây là các giả định nằm trong luận án tiến sĩ:
Mặc dù P/BE có thể được xem là một chỉ báo tâm lý quan trọng, nhưng tôi cảnh báo với bất kỳ ai sử dụng tỷ lệ này làm chỉ báo cơ bản. Trên thực tế, không giống như các mặt hàng, giá hòa vốn trung bình của Bitcoin có thể không mang bất kỳ giá trị cơ bản nào của Bitcoin.
Khai thác Bitcoin có điểm khác cơ bản
Khái niệm đằng sau giá hòa vốn của Bitcoin là mức hỗ trợ đến từ thế giới của hàng hóa thông thường, nơi giá được tin là phụ thuộc vào chi phí sản xuất. Với hàng hóa, đường cung – cầu sau đây có thể áp dụng:
Trong bối cảnh này, tính toán hòa vốn của nhà sản xuất là quan trọng vì sản xuất tập thể của họ, kết hợp với nhu cầu, dẫn đến thiếu hụt/thặng dư, do đó ảnh hưởng đến giá lên/xuống.
Mặt khác, Bitcoin có một nguồn cung cố định giống hình như sau:
Vì nguồn cung của Bitcoin được xác định bằng toán học (độ khó khai thác được điều chỉnh sau mỗi hai tuần hoặc lâu hơn để đáp ứng với sự tăng trưởng về sức mạnh băm), đường cung của nó hoàn toàn không co giãn. Kết quả là, biểu đồ cung – cầu của Bitcoin có thể trông giống như sau:
Vì vậy, thực sự cho dù các thợ đào trung bình có hòa vốn hay không cũng không liên quan. Khi các thợ đào không có lợi nhuận từ bỏ thị trường, độ khó khai thác sẽ điều chỉnh để đáp ứng nhằm đảm bảo nguồn cung phù hợp với lịch trình được xác định trước về mặt toán học.
Do đó, nguồn cung Bitcoin được cố định miễn là nhà sản xuất có chi phí thấp nhất vẫn còn trong sản xuất.
Lý thuyết hòa vốn # 2 – Lý thuyết sàn “Nhà sản xuất có chi phí thấp nhất”
Một lý thuyết thú vị khác do JPMorgan đặt ra là điểm hòa vốn quan trọng nhất là của nhà sản xuất có chi phí thấp nhất, tức là một thợ đào Trung Quốc chi phí thấp hưởng lợi từ chi phí năng lượng cực thấp thông qua một PPA.
Điều này có ý nghĩa khi xem xét tỷ lệ năng lượng băm trong mạng Bitcoin, hầu hết trong số đó đến từ các bể khai thác của Trung Quốc.
Sử dụng mức giá khuyến mãi khoảng 0,03 đô la/kWh, chi phí khai thác thấp nhất có thể nằm trong khu vực có chi phí thấp ở Trung Quốc với mức hòa vốn khoảng 3.200 USD/coin.
Bây giờ, nếu tất cả các thợ đào khác từ bỏ thị trường, mức hòa vốn giảm xuống khoảng 1.750 USD. Tuy nhiên, nếu điều này sẽ xảy ra, tôi nghĩ chi phí cận biên thực tế cuối cùng sẽ giảm xuống gần bằng không khi độ khó khai thác điều chỉnh xuống để bù đắp. Bây giờ, chi phí cận biên không có khả năng xảy ra vì cũng không có rào cản để gia nhập ngành, do đó, mức hòa vốn 1.750 USD có vẻ hợp lý với tôi.
Không, Bitcoin không chỉ có giá 1.750 USD
Tôi nhớ lại thời gian hai năm hoặc lâu hơn trước đây khi ý kiến đồng thuận là dầu thô sẽ chạm sàn tại mức 50 USD, cũng chính là điểm hòa vốn.
Bây giờ, tôi cho rằng logic tương tự đang được áp dụng cho Bitcoin, tức là dưới mức hòa vốn nhất định, thợ đào (nhà sản xuất) sẽ không thể sinh lợi, dẫn đến nguồn cung thấp hơn (bitcoin) tràn ngập thị trường và khôi phục trạng thái cân bằng.
Dưới đây là hai điểm bất hợp lý chính trong logic trên – 1) Đường cung của Bitcoin, không giống dầu, không co giãn và được xác định trước và 2) thợ đào Bitcoin là “người điều phối” sản xuất Bitcoin chứ không phải nhà sản xuất.
Lỗ hổng # 1 – Bitcoin không co giãn về cung giống như đất đai
Về lâu dài, đường cung của Bitcoin gần giống như đường cung của đất đai. Dưới đây là mô tả đường cung hoàn toàn không co giãn của đất đai.
Giống như Bitcoin, về lâu dài, đất đai không thể được “sản xuất”, tức là, có một nguồn cung cố định. Điều này khiến đường cung dài hạn hoàn toàn thẳng đứng vì không thể sản xuất thêm đất.
Cần lưu ý rằng không giống như đất, đường cung của Bitcoin tự nhiên dịch chuyển sang trái trong thời gian dài vì một phần cung cấp chắc chắn bị mất hoặc bị phá hủy theo thời gian.
Mặt khác, các mặt hàng như dầu và vàng có đường cung co dãn (xem đường cong chi phí của vàng bên dưới).
Điều này rất quan trọng – nguồn cung của Bitcoin không thể được điều khiển bởi “nhà sản xuất” (thợ đào) và do đó, phân tích hòa vốn không có ý nghĩa với Bitcoin, theo quan điểm của tôi. Ngoài ra, do cơ chế khuyến khích của Bitcoin, nên luôn có các thành phần sẵn sàng cho vay sức mạnh băm vào mạng và do đó, lý thuyết sàn “nhà sản xuất chi phí thấp nhất” sẽ không còn đúng nữa.
Lỗ hổng # 2 – Người khai thác Bitcoin không phải là nhà sản xuất
Không giống như hàng hóa, thợ đào Bitcoin không kiểm soát được nguồn cung bitcoin tổng thể. Cho đến nay, việc cung cấp bitcoin đã theo lịch trình định trước của nó (xem bên dưới).
Trong khi đó, tốc độ băm được thêm vào mạng Bitcoin đã tăng lên đáng kể.
Trong khi các thợ đào không thể kiểm soát nguồn cung tổng thể, họ có thể kiểm soát phần chia thưởng của họ bằng cách tăng tốc độ băm chung của họ. Điều này ngụ ý rằng một bể khai thác kiểm soát một tỷ lệ lớn sức mạnh băm có thể kiểm soát phần bitcoin của nó, nhưng nguồn cung tổng thể vẫn giữ nguyên.
Cùng với phần thưởng khối, thợ đào cũng nhận được phí để xác minh một giao dịch trên mạng. Phần phí được xác định bởi cung cầu, tức là số tiền người gửi sẵn sàng trả so với số tiền mà người thợ đào muốn nhận.
Cho đến nay, chúng tôi thấy rất ít bằng chứng về thợ đào có tỷ lệ cao hơn trong bể khai thác bằng cách tăng phí giao dịch. Trên thực tế, tổng doanh thu khai thác trên mỗi đồng tiền được sản xuất vẫn không thay đổi, với bước thay đổi hướng xuống tương ứng với việc giảm một nửa khối.
Kết luận – Bỏ qua điểm hòa vốn, tất cả là về nhu cầu
Bây giờ, khai thác Bitcoin chắc chắn là một mối quan tâm hàng đầu đối với mạng tổng thể; tuy nhiên, tôi tin rằng cách tiếp cận hòa vốn khó có thể dự đoán giá Bitcoin trong tương lai.
Trong thực tế, tôi đã tự phân tích chi phí về mặt lý thuyết để sản xuất đồng xu bằng cách sử dụng Antminer S9 được mua vào tháng 1 năm 2018 với các giả định hòa vốn (“BE”) và hòa vốn thấp nhất (“LBE”).
Ước tính của tôi cho thấy mức hòa vốn sẽ là ở khoảng $8.2k cho một thợ đào điển hình và khoảng $3.3k cho một thợ đào chi phí thấp. Điều này chắc chắn có ý nghĩa đối với các công ty khai thác, nhưng đối với đường giá của Bitcoin, tôi hơi hoài nghi.
Nói chung, tôi tìm thấy hai lỗi hổng chính đối với phương pháp định giá sàn hòa vốn – 1) Đường cung của Bitcoin, không giống dầu, không co giãn và được xác định trước và 2) Thợ mỏ Bitcoin là “người điều phối” sản xuất Bitcoin chứ không phải nhà sản xuất.
Cho đến khi cả hai lỗ hổng này được giải quyết đầy đủ, tôi thấy khó có thể tin vào câu chuyện “mức hòa vốn sàn” của Bitcoin. Các nhà đầu tư Bitcoin nên tập trung vào các yếu tố bên cầu.
Theo Tapchibitcoin/seekingalpha
