Bạn có thể nghĩ ngay là không, không hề. Giá Bitcoin rất dễ thay đổi. Một người có thể dễ dàng có được hoặc mất đi 50% chỉ trong thời gian ngắn. Vậy nếu chúng ta đang muốn nói đến một loại tài sản đem lại tỷ suất lợi tức (rate of return) ổn định, thì Bitcoin không phải ứng cử viên sáng giá rồi.
Ngoài trừ đây không phải là loại tài sản an toàn mà tôi đang nói đến. Thậm chí tôi cũng không biết làm thế nào để định nghĩa một cách chính xác khi tôi đề cập đến tài sản an toàn. Nói một cách chung chung, tôi đang nghĩ đến một loại tài sản mà mọi người tìm đến khi nền kinh tế đang gặp khủng hoảng hoặc bất ổn. Trong giai đoạn ổn định, nó là một loại tài sản được nắm giữ cho dù có tỷ suất lợi tức tương đối thấp, có lẽ bởi chức năng của nó như một sự bảo đảm. hoặc do đặc tính có khả năng thanh khoản của nó.
Đồng đô-la Mỹ (USD) và Trái phiếu kho bạc Mỹ (UST) là những ví dụ của loại tài sản an toàn ngày nay. Có thể bây giờ bạn nghĩ chúng an toàn bởi chúng gần như không có rủi ro nào xét đến việc chúng đem lại giá trị theo tỷ suất lợi tức danh nghĩa. Lãi suất danh nghĩa mà một tờ tiền USD đem lại là bằng không và bạn chắc chắn sẽ có được nó nếu bạn nắm giữ những tờ phiếu theo thời gian (USD dưới dạng dự trữ trong Ngân hàng Trung Ương hiện đang nhận được 1/2% nhưng chỉ có những tổ chức nhận tiền gửi mới có được tỷ suất này). Một trái phiếu chính phủ ngắn hạn (UST bill) cũng không đem lại lãi suất danh nghĩa và bạn có thể chắc có được nó với việc hoàn trả lại vốn gốc theo kỳ hạn. Các việc thanh toán theo phiếu lãi (coupon payments) với Trái phiếu chính phủ dài hạn (UST bond) đều không có những rủi ro ảo.
Nhưng đó không phải là một cách hoản chỉnh để nghĩ về những rủi ro gắn với việc bảo mật. Thứ nhất, các nhà kinh tế tập trung vào tỷ suất lợi tức thực tế của một tài sản. Các nhà đầu tư thì không quan tâm đến bao nhiêu tờ đô-la được hứa hẹn cho họ trong tương lai. Họ (có lẽ) quan tâm đến sức mua những đồng đô tương lai. Nếu lạm phát cao, sức mua đó sẽ giảm xuống và nếu lạm phát thấp thì sức mua sẽ tăng lên.
Còn về trái phiếu chính phủ ngắn hạn “không rủi ro”, thị trường của nó nhìn chung sẽ dao động giữa ngày bắt đầu hiệu lực (issue date) và ngày đáo hạn (maturity date). Đôi khi việc này được gọi là “rủi ro lãi suất” (interest rate risk). Nếu bạn mua một trái phiếu hứa hẹn đem lại giá trị là 100 USD trong vòng một năm từ bây giờ với giá 99 USD, bạn sẽ lãi được 1% nếu bạn giữ trái phiếu đó cho đến kỳ hạn. Nhưng nếu lãi suất thị trường tăng mạnh trong thời gian chuyển tiếp, và nếu bạn buộc phải bán trái phiếu của mình để tăng tiền mặt, khi đó bạn dễ nhận ra tổn thất thực tế.
Đó là vấn đề của tài sản an toàn. Tiền lãi của nó có vẻ ổn định trong một thời gian dài rồi đùng một phát – có “biến” xảy ra. (Mà “biến” thì luôn xảy ra). Lãi suất có thể tăng mạnh – một sự giảm giá đột ngột trong các trái phiếu có thể xảy ra. Điều gi có thể dẫn đến sự việc này? Có vô số nguồn tin. Các Ngân hàng Ngoại quốc có thể sẽ phải thanh toán các khoản dự trữ ngoại tệ bao gồm cả USTs của mình vì những lý do chính trị hoặc kinh tế. Một sự tăng lên đột ngột trong các kỳ vọng lạm phát có thể làm giảm tỷ suất lợi tức kỳ vọng thực tế của trái phiếu danh nghĩa, bao gồm cả sell-off. Một trái phiếu hạ giá (sell-off bond) thậm chí có thể bị gây ra bởi những sự kiện mang tính tích cực. Sự gia tăng trong năng suất làm tăng doanh thu kỳ vọng trong đầu tư vốn tư nhân, ví dụ việc bao gồm cả sự thay thế danh mục đầu tư dưa trên trái phiếu.
Một điều nữa cần lưu ý đó là các nhóm tài sản mà thiết lập nên tài sản an toàn có thể thay đổi theo thời gian. Trong bài viết gần đây của tôi về sự đình trệ kinh niên, tôi có chỉ ra rằng việc “bay vào vùng an toàn” dường như xảy ra sát với những thay đổi về chính quyền mà dẫn đến sự trì trệ của năng suất. Vào năm 1974, các nhà đầu tư lũ lượt tìm đến vàng và bất động sản – họ trốn chạy khỏi USD (bởi giá tăng với mức độ chóng mặt) và UST (do lãi suất danh nghĩa tăng mạnh). Đến năm 2018, tính hình có một chút khác biệt – cả USD và UST đều được tìm đến sau những “thiên đường” trú ẩn an toàn (cùng với việc các nhà đầu tư rời bỏ bất động sản).
Những quan sát ở trên gợi ý rằng các hệ thống chính trị tiền tệ đặt ra một câu hỏi lớn đó là liệu tiền giấy có được nhìn nhận là an toàn hay không. Khi Nixon và các cố vấn viên của mình lựa chọn việc ngăn cấm tiêu chuẩn của vàng (trái với lời đề nghị của Fed Chair Burns) vào năm 1971, chính sách tiền tệ dường như mất đi cái neo danh nghĩa (nominal anchor) của mình. Vậy khi giá dầu tăng mạnh và năng suất chậm lại xảy ra vào đâu những năm 70, các nhà đầu tư lại chạy trốn khỏi tiền mặt. Vàng thường được công nhận là một tài sản an toàn bởi sự cung cấp “chính sách”. Nhưng chắc phải có nhiều điều hơn thế, giống như vàng, nguồn cung của bất động sản không linh động cho lắm. Mặc dù vậy, bất động sản không phải một tài sản an toàn trong năm 2008.
Hãy kiên nhẫn thêm một chút nữa nào! Tôi sẽ nói đến Bitcoin sớm thôi. Trước khi tôi làm vậy, tôi muốn đưa ra câu hỏi: “Điều gì làm nên sự an toàn cho một tài sản?” Theo như Gary Gorton, nó liên quan nhiều (có lẽ là tất cả) đến tính phi đối xứng thông tin (information asymmetry):
“Tài sản an toàn” là một loại tài sản được dùng để giao dịch mà không cần phải lo sợ về lựa chọn trái ý (adverse selection), vậy thì không có mối bận tâm nào về việc các bên đối tác bí mật biết nhiều hơn về giá trị của tài sản. (Safe Assets, Working Paper, March 2016).
Nói cách khác, tài sản an toàn là một đối tượng với những thuộc tính mà các nhà giao dịch phải đồng ý với nhau rất nhanh với mức giá tương đối thấp. Các đối tượng với đặc tính này thường có khuynh hướng trờ thành những công cụ tiền tệ hoặc, được dùng với nghĩa rộng hơn – mạng giao dịch (bao gồm các đối tượng được sử dụng rộng rãi như vật bảo đảm để hộ trợ các tổ hợp cho vay). Tài khoản an toàn thường là những tài khoản “đơn giản”. Về mặt lịch sử, các hàng hóa như muối, kim loại quý hoặc thẻ coin (coined tokens). Thật dễ dàng để xác nhận giá trị có trong muối (chỉ việc nếm nó thôi). Sẽ khó hơn một chút để phân tích vàng. Toàn bộ mục đích của việc đúc tiền là để khiến cho các đồ vật dễ dàng được định giá hơn mà không phải tốn nhiều công sức.
Không cần phải nói ra chúng ta cũng biết được là đa số các công cụ tài chính thường là những đối tượng phức tạp. Hãy xem xét chính sách bảo hiểm nhân thọ của bạn, nó tương đối đơn giản như các sản phẩm tài chính. Lý do bạn không thể mua cho mình một cốc Latte vào buổi sáng với một phần của tài sản đó vì đơn giản là nó quá đắt để máy bán hàng tự động thực hiện khảo sát tiền khả thi (due diligence). Vậy nên bạn trả bằng tiền mặt. Mọi người đều biết tiền mặt là gì. Tiền mặt có thể là “phế liệu” (nói cách khác là không được ủng hộ), nhưng ít nhất thì mọi người đều có thể đồng ý về việc nó đúng là đồ bỏ đi. Không có gì phức tạp về tiền mặt cả (Điều này cũng đúng với UST, nó được sử dụng rộng rãi như một vật đảm bảo trong các tổ hợp cho vay qua đêm).
Tiền mặt và vàng là những đối tượng “đơn giản”. Việc mà chúng không phải trả lãi suất khiến chúng càng đơn giản hơn nữa. Cụ thể, không cần phải tốn thời gian vào việc điều tra sự tin cậy của một cổ tức được trả bởi những tài sản “không sinh lãi” – mọi người có thể đồng ý ngay lập tức rằng cổ tức bằng 0. Kiểu đối xứng thông tin này dường như có yêu cầu cao khi xét về mặt thời gian của sự bất ổn tài chính (khi không ai biết chắc những người khác biết gì về chứng khoán mà họ đang bán). Tất nhiên, tình huống này có phần hơi phức tạp khi bao gồm các bên đối tác (trung gian), nhưng điều này là đúng với mọi tài sản.
Điều này đưa tôi đến Bitocin. Tôi nghĩ Bitcoin có thể trở thành tài sản an toàn tiếp theo của thế giới. Ít nhất thì nó cũng có tất cả những đặc tính muốn có của tài sản an toàn.
Quan trọng nhất là nó là tài sản “đơn giản”. Nó đơn giản với ý nghĩa nó là một vật được cho phép – đối tượng tiền tệ (được gọi là Bitcoin) không tạo ra những cáo buộc bất hợp pháp chống lại bất kỳ thứ gì có giá trị thực. Bitcoin đơn giản chỉ là một công nghệ ghi chép, sao lưu dư liệu (và các nhà kinh tế phải ghi nhớ lâu dài rằng tiền là kí ức). Nó không trả lãi. Việc nắm giữ tương ứng với quyền sở hữu (trừ khi các bên đối tác có tham gia vào). Sổ cái khi đó đã xác minh được tính bảo mật của mình (tất nhiên là không phải một sự đảm bảo rằng nó không bao giờ bị can thiệp).
Một số người nói rằng Bitcoin không đơn giản đến thế, ít ra là không đối với một người bình thường đi trên phố. Bitcoin chứa 30MB mã C++. Và thuật toán mà chi phối độ chính xác và bảo mật của sổ cái có thể rất khó để hiểu được. Nhưng tôi ví đều này như cách mọi người hiểu về cơ chế hoạt động của động cơ xe ô tô của họ. Chúng ta có một khái niệm mơ hồ về động cơ đốt trong hoạt động thế nào, năng lượng được chạy trong tàu hỏa ra sao, blah, blah, nhưng chúng ta đều thực sự biết chắc rằng những kinh nghiệm được tích lũy của mình với công nghệ được chứng minh là hữu ích. Chúng ta cũng biết là có những người thợ cơ khí ngoài khí ngoài kia biết được động cơ ô tô hoạt động thế nào. Bởi vì mã Bitcoin là một phần mềm nguồn mở, các nỗ lực điều chỉnh code để tăng thu nhập cá nhân trong chi tiêu chung đều rất dễ nhận ra qua những con mắt của chuyên gia. Và chúng ta tin rằng có rất nhiều những chuyên gia đang theo dõi và quan sát kỹ lưỡng.
Cuối cùng, Bitcoin có chính sách tiền tệ rất đơn giản. Về bản chất, chính sách này giữ cho cung tiền được cố định (thực chất, nó sẽ tăng gần đến một con số cố định, 21 triệu unit). Mặc dù luật cung tiền này có thể được điều chỉnh qua thỏa thuận chung, vẫn có những lý do để tin rằng điều này không chắc sẽ xảy ra. Và kể cả nó có xảy ra, thì cũng chỉ trong trường hợp bằng cách nào đó phụ vụ cộng đồng người dùng Bitcoin trong nghĩa rộng.
Tính phổ biến của mình mà đã xuất hiện một sự quấy rối dân sự (civil disturbance) trong cộng đồng Bitoin. Theo cách hiểu của tôi thì vấn đề này cần đến một đề nghị sửa đổi trong hiến pháp của Bitcoin ( xem Blocksize controversy ). Mọi người sợ rằng nếu sự sửa đổi không được thông qua (và dường như là không được), thì tầm nhìn đầu tiên của Satoshi Nakamoto về hệ thống thanh toán P2P số lượng lớn với giá thấp, tốc độ cao có thể sẽ không được thực hiện. Một số người khác thì tự tin về một giải pháp, ở dạng nào nó, rốt cuộc cũng sẽ được tìm ra. (Những người này họ hít thở sự lạc quan. Hãy nhớ rằng đó chính nhiên liệu cốt lõi tiếp sức mạnh cho tinh thần khởi nghiệp).
Nhưng giả sử rằng tầm nhìn đầu tiên không được mở rộng. Giả sử thay vì Bitcoin ra một giới hạn về số lượng giao dịch mà nó có thể thực hiện (hiện tại vẫn thấp hơn nhiều số lượng mà Visa thực hiện). Giả sử xa hơn nữa là khoản trợ cấp cho các phần thưởng blocks ( doanh thu thuế đúc tiền được dùng để tài trợ cho chi phí lưu giữ sổ sách) trở nên không đáng kể. Khi đó phí giao dịch cố định (có thể là một mức phí đáng kể) sẽ phải được thanh toán, bởi vì ai đó cần phải tài trợ cho chi phí lưu giữ sổ sách. Nếu việc này xảy ra, thì nó sẽ trở nên có nghĩa khi nắm giữ một lượng lớn giá trị giao dịch trong Bitcoin (chi phí cố định gắn với mỗi giao dịch có thể khiến cho các giao dịch giá thấp trở nên lãng phí).
Việc xem “Bitcoin là một hệ thống giao dịch giá trị lớn” không hề phá hoại luận điểm của tôi: Bitcoin vẫn là một tài sản an toàn đáng mơ ước. (Những người chơi nhỏ có thể tham gia bằng cách đầu tư vào Bitcoin ETFs, mặc dù làm vậy có thể tạo ra rủi ro đối tác – counterparty risk)
Tôi đã từng tranh luận về vấn đề Bitcoin làm ra những đồng tiền phiền toái. Tôi vẫn tin là như vậy. Nếu nó không phải là đơn vị thanh toán, các user sẽ phải chịu sự thay đổi đáng kể của tỷ giá hối đoái. Trong một thế giới mà nó là đơn vị thanh toán, việc “bay vào vùng an toàn” có thể gây ra hiện tưởng giảm phát đột ngột và dữ dội. Chúng ta đã có trải nghiệm như vậy vào đầu những năm 1930 để cho chúng ta thấy chính sách tiền tệ Bitcoin có thể gây ra cái gì. (Và dù chính sách tiền tệ Bitcoin có thể giúp chúng ta miễn được thuế lạm phát, nó vẫn sẽ không miễn được nhiều loại thuế chung chung khác).
Tuy nhiên, trong quan điểm của toi, cho dù Bitcoin không phải một công cụ tiền tệ lý tưởng, điều này cũng không ngăn Bitcoin được sử dụng như một tài sản an toàn hoặc một dạng lưu giữ giá trị dài hạn. Một khi quá trình thâm nhập thị trường hoàn tất, trạng thái doanh thu của nó có khả năng sẽ mô phỏng lại giống với các loại tài sản an toàn khác. Các tài sản an toàn nhìn chung đạt doanh thu kỳ vọng thấp (bởi nó được định giá không cao). Các nhà đầu tư có thể hy vọng đạt được doanh thu cao trong giai đoạn khủng hoảng. Nhưng nếu bạn mua với mức giá cao nhất, bạn có thể đoán trước những thua lỗ cao bất thường khi khủng hoảng lắng xuống. Tóm lại, nó là một sự đầu tư tuyệt vời – trong trường hợp bạn có thể dự đoán được thời điểm khủng hoảng xảy ra và thời điểm nó kết thúc!
Có cả một mớ vấn đề liên quan đến các loại tài sản an toàn mà tôi nghĩ chúng cần được chú ý nhiều hơn. Hãy để tôi đưa ra một vài dòng suy nghĩ sau đây. Thứ nhất, vẫn chưa có sự chắc chắn nào về việc tài sản an toàn được xã hội mong muốn. Bryant (2005) đã chỉ ra rằng sự tồn tại của một tài sản an toàn có thể gây ra tình trạng không phối hợp (coordination failure). Cuộc thảo luận này có được nhìn nhận một nghiêm túc không? Thứ hai, tôi nghĩ những nhà hoạch định chính sách nên nhận thức được rằng nhóm tài sản an toàn có thể thay đổi theo thời gian. Chính sách có nên đảm bảo điều kiện về mọi mặt cho nhóm tài sản an toàn đang tồn tại? Thứ ba, chúng ta nên nghĩ như thế nào về những tài sản thay thế “gần-như-an-toàn” mà dường như tăng lên nhanh chóng trong giai đoạn nền kinh tế đang ổn định kéo dài? Các loại tài sản không sinh lợi như tiển mặt, vàng và Bitcoin không tạo ra thu nhập. Nó hiển nhiên rất có sức hút để tạo ra các “phân ngạch cao cấp an toàn” của những khoản nợ sinh lãi riêng tư để cạnh tranh với những tài sản không sinh lợi có doanh thu thấp này – một sự thực hành đôi khi nằm ngoài tầm kiểm soát – và với những hậu quả thảm khốc. Một Ngân hàng Trung Ương có nên tự phát hành tiền mặt kỹ thuật số sinh lãi để ngăn chặn sự ứng dụng ở trên?
Xem thêm:
Sn_Nour
