Tóm tắt: Trong phần này chúng ta sẽ xem xét lịch sử của các stablecoin phân tán, tập trung nghiên cứu hai trường hợp đó là BitShares (BitUSD) và MakerDAO (Dai). Chúng ta sẽ kiểm tra tính hiệu quả của các lựa chọn khác nhau về thiết kế, chẳng hạn như việc bao gồm các dự đoán về giá và tài sản thế chấp trong pool. Chúng tôi kết luận rằng trong khi một stablecoin thành công có khả năng đại diện cho “chén thánh” của lĩnh vực công nghệ tài chính, không có hệ thống nào trong số các hệ thống mà chúng tôi đã kiểm tra cho đến nay đủ mạnh để mở rộng theo một cách có ý nghĩa. Các đồng coin chúng tôi đã xem xét dường như dựa vào kiểu tư duy “tại sao nó lại đi giao dịch ở bất kỳ giá nào khác?”, để thực hiện việc ổn định giá ở một mức độ nào đó, mặc dù việc phụ thuộc vào lý do này đang giảm đi khi công nghệ đang ngày càng cải thiện.
Tổng quan
Các stablecoin phân tán nhắm đến mục đích đạt được hai thứ: đặc điểm của crypto coin như Bitcoin (giao dịch kỹ thuật số chống kiểm duyệt) và sự ổn định giá của các tài sản tài chính truyền thống, chẳng hạn như đô la Mỹ hoặc vàng. Các hệ thống này khác với token như Tether, nơi chỉ một thực thể kiểm soát một pool của tài sản thế chấp – ở đây là đồng đô la Mỹ, cuối cùng làm cho hệ thống trở nên tập trung hóa và vì vậy nó sẽ dễ bị “dập tắt” bởi chính quyền.
Bên cạnh ý tưởng liên quan đến các sàn giao dịch phân quyền, các stablecoin phân tán được coi là “chén thánh” của ngành công nghệ tài chính, bởi những lợi ích mà chúng có thể đem lại là rất mạnh. Theo quan điểm của chúng tôi, bản chất biến đổi của một loại công nghệ như vậy trên xã hội sẽ rất to lớn, có lẽ còn quan trọng hơn nhiều so với Bitcoin hoặc Ethereum token với tỷ giá hối đoái thả nổi của chúng. Các stablecoin phân tán có thể có lợi thế của Bitcoin (khả năng chống kiểm duyệt kết hợp với khả năng giao dịch điện tử), không gặp khó khăn về việc tỷ giá hối đoái biến động và thách thức trong việc khuyến khích người dùng và người bán tiếp nhận một mã token mới. Một hệ thống như vậy có thể sẽ rất thành công và vì vậy không có gì ngạc nhiên khi trước đó đã có nhiều người cố gắng khởi động các dự án như vậy:
Danh sách các dự án Stablecoin
Link whitepaper: BitShares (BitUSD), Nu (NuBits), Steem (SteemUSD), Corion, MakerDAO (Dai), Alchemint, BitBay, Carbon, Basis, Havven
*Giải thích về các loại Stablecoin:
- Có ba loại stablecoin, nhưng loại phổ biến nhất là fiat-collateralized. Các công ty này hold tiền pháp định và phát hành token với tỷ lệ 1:1. Các tỷ lệ khác cũng có thể được chấp thuận, nhưng đồng USD sẽ giúp cho các stablecoin đó được trade thuận lợi hơn.
- Ngoài fiat-collateralized, còn có các loại crypto-collateralized coin khác để hold tiền điện tử trong các khoản tiền gửi. Do rủi ro cao trong việc hold tiền điện tử, giá trị của các khoản tiền gửi phải lớn hơn giá trị của các token để giảm thiểu các tổn thất tiềm ẩn.
- Cuối cùng là non-collateralized, hoạt động giống như một phiên bản phi tập trung của một loại tiền pháp định ở chỗ chúng hạn chế những biến động, nhưng phụ thuộc vào kỳ vọng duy trì giá trị.
Những thách thức về kỹ thuật liên quan đến việc tạo ra các hệ thống như vậy thường được đánh giá thấp. Thật vậy, việc xây dựng một hệ thống stablecoin phân tán đủ mạnh để chịu được các chu kỳ hoặc sự nhiễu loạn và biến động liên quan đến các thị trường tài chính gần như là không thể. Ví dụ, có lẽ hầu hết các hình thức tiền fiat, có cả đồng đô la Mỹ, thậm chí đã không đạt được điều đó, với các chu kỳ tín dụng khiến cho tiền gửi ngân hàng theo USD rơi vào rủi ro. Theo quan điểm của chúng tôi, một hệ thống stablecoin được xây dựng trên đồng đô la Mỹ sẽ không bao giờ được tin cậy hơn ngân hàng truyền thống.
Trong kinh tế học có một khái niệm về cung tiền, với rủi ro và tác động lạm phát có khả năng tăng lên khi số lượng các lớp tăng lên. Người ta có thể thêm hệ thống stablecoin này lên lớp đầu tiên, như một lớp mới nguy cơ cao:
- M0 – Giấy bạc (note) và coin + tiền gửi tại Ngân hàng Trung ương
- M1 – Tiền gửi trong tài khoản ngân hàng hiện tại (bao gồm M0)
- M2 – Tiền gửi trong tài khoản tiết kiệm ở ngân hàng (bao gồm M1)
- M3 – Tiền trong Tài Khoản Thị Trường Tiền Tệ (bao gồm M2)
- MZM – Tiền trong tất cả các tài sản tài chính có thể mua lại theo yêu cầu (bao gồm M3)
- MSC (tiền mã hóa tổng hợp) – Tiền bên trong các hệ thống stablecoin crypto tổng hợp (bao gồm MZM)
Cho dù công nghệ stablecoin phân tán có tân tiến hoặc tinh vi đến mức nào đi chăng nữa, chúng tôi tin rằng token vẫn sẽ kém mạnh mẽ hơn các lớp phía trên nó trong “cây cung tiền”.
Trong phần này, chúng ta sẽ điểm lại một số nỗ lực đáng chú ý và thú vị nhất khi xây dựng các hệ thống loại USD tổng hợp này. BitUSD trong năm 2014 và sau đó là một dự án mới hơn, MakerDAO (Dai).
Case study 1: BitShares (BitUSD) – 2014
Stablecoin đầu tiên mà chúng ta sẽ thảo luận chính là BitUSD, một stablecoin trên nền tảng BitShares. BitShares là một DPOS (Bằng chứng ủy quyền cổ phần) được ra mắt vào năm 2014 bởi:
- Daniel Larimer (Nhà sáng tạo chính đằng sau EOS và Steem),
- Charles Hoskinson (cựu CEO Ethereum Foundation & nhà sáng tạo Cardano), và
- Stan Larimer (cha đẻ của Daniel).
BitShares chỉ là một trong “danh sách trải dài” của các nền tảng thuộc loại “tổ chức phân quyền ẩn danh” (decentralised autonomous corporation – DAC) được phát hành bởi Daniel Larimer, như được minh họa trong hình dưới đây:
Công cụ Marketing của BitUSD
Chú thích:
- FDIC: Công ty Bảo hiểm Ký thác Liên bang Hoa Kỳ
- N/A: Không xác định
- KYC (Knowing Your Customer): “Biết khách hàng của bạn” là quá trình xác minh danh tính của khách hàng., cũng như xác định được thông tin chi tiết về khả năng chịu rủi ro, kiến thức đầu tư và tình hình tài chính của khách hàng.
- ROI (Return On Investment): Lợi tức đầu tư
- P2P (Peer-to-peer): Mô hình ngang hàng
Mô hình System dynamics của BitUSD
Những điểm yếu
Dễ tiếp xúc với sự sụt giảm giá trị trong tài sản thế chấp – BitShares là một tài sản mới, chưa được kiểm chứng và có giá trị thấp, do đó, giá trị của nó không ổn định, dễ bị biến đổi. Nếu giá trị của token giảm mạnh xuống 50% trong một khoảng thời gian dài bởi một trong các khoản vay được sử dụng để tạo BitUSD, có thể sẽ không có đủ tài sản thế chấp và peg có thể thất bại.
Thiếu dự đoán về giá – Theo quan điểm của chúng tôi, một trong những khía cạnh gây tranh cãi nhất của thiết kế này là sự “vắng mặt” của cơ chế dự đoán giá, cung cấp hệ thống với tỷ giá hối đoái thực tế. Tuy nhiên, bất kỳ hệ thống dự đoán giá nào cũng là một thách thức để thực hiện và có thể mở ra một số điểm yếu và một số cách thức để thao túng. Chúng ta sẽ nói nhiều hơn về điều này trong phần 2. Theo quan điểm của chúng tôi, cách duy nhất có thể là, bất kỳ hệ thống stablecoin nào cũng có thể yêu cầu nguồn cung cấp giá (price feed) từ một sàn giao dịch phi tập trung, mà theo lý thuyết điều này có thể cho ra các price feed từ các giao dịch thực tế của đồng USD trên thế giới. Sàn giao dịch phi tập trung trong BitShares không cho phép có mặt đồng “USD thực”. Một sàn giao dịch phi tập trung như Bisq, mà không có một trung tâm thanh toán bù trừ, trên lý thuyết nó sẽ có thể cho phép sử dụng đồng ” USD thực ” và cung cấp một price feed phân tán. Do đó các stablecoin có thể được coi là một công nghệ hai lớp trên nền tảng giao dịch phi tập trung mang tính linh hoạt và mạnh mẽ, liệu các hệ thống này có thể nổi bật lên hay không.
Sự thao túng – Khối lượng giao dịch trên thị trường Bithares và BitUSD trên nền tảng giao dịch phi tập trung là rất thấp, do đó, khả năng là các nhà sản xuất block sẽ thao túng thị trường bằng cách khiến giá trị của Bitshares giảm tương đối so với BitUSD, điều này sẽ giúp họ có được Bitshares với mức chiết khấu.
Thiếu cơ chế bình ổn giá – Điểm yếu chính của hệ thống là thiếu đi cơ chế chuyển giá về mức $1, thay vì logic “nó còn giao dịch ở đâu nữa?”.
Sự bảo vệ hệ thống của Daniel Larimer
Theo quan điểm của Daniel, cơ chế để tạo ra BitUSD tương tự như cách mà USD được tạo ra trong nền kinh tế, bởi vì đó là cách mà các tổ chức tài chính tồn tại.
“Đó là cùng cách đồng đô la được tạo ra trong hệ thống ngân hàng thông thường. Đồng đô la được tồn tại bởi tài sản thế chấp hỗ trợ, trong trường hợp tài sản thế chấp trong hệ thống ngân hàng là ngôi nhà của bạn. Trong hệ thống của chúng tôi, cổ phiếu được nằm trong chính nền tảng DAC.”
Theo một cách nào đó, lập luận của Daniel rất chính xác, tuy nhiên, như chúng tôi đã giải thích trong phần giới thiệu, các đồng đô la tổng hợp này kém tin cậy hơn so với các đồng đô la trong các ngân hàng truyền thống, và có thể được coi là một lớp rủi ro hoàn toàn mới, thậm chí khác xa tiền cơ sở. Thêm vào đó, khi nhận được khoản vay ngân hàng, ngân hàng thường có nghĩa vụ pháp lý để cung cấp cho khách hàng tiền mặt nếu họ yêu cầu. Dù kết quả như trên đối với chủ sở hữu BitUSD là khả thi, nhưng nó không phải là nghĩa vụ pháp lý của những người sáng tạo ra BitUSD. Rõ ràng là mặc dù các ngân hàng thường không có tiền mặt dự trữ để trả lại tiền gửi của họ, chúng tôi nghĩ rằng, thực tế họ có nghĩa vụ pháp lý để làm như vậy, đó là một điểm phân biệt quan trọng khi so sánh BitUSD với tiền gửi ngân hàng bằng đô la Mỹ.
Để đối phó với việc thiếu đi sự ổn định giá (price peg), Larimer đã lập luận để ủng hộ quan điểm của mình về “giả thiết rằng nguồn cung cấp thông tin về giá (price feed) là không cần thiết” như sau:
“Nó thực hiện các cuộc gọi ký quỹ tự động, như vậy nếu giá chuyển động và gây bất lợi cho những người đang thiếu, nó sẽ buộc họ phải trả tiền và mua lại nó trên thị trường và tạo ra một peg. Thị trường peg hoạt động trên giả thiết rằng, tất cả những người tham gia thị trường mua và bán dựa trên những gì họ nghĩ rằng người tham gia thị trường sẽ mua và bán trong tương lai. Lựa chọn hợp lý duy nhất đó là giả định rằng, nó sẽ được giao dịch dựa trên giá trị peg trong tương lai. Nếu như bạn không tin họ thì bạn phải quyết định nó sẽ đi theo hướng nào, lên hay xuống. Và nếu bạn không chắc chắn bạn có thể “kiềm chế” khỏi thị trường. Hay nếu như bạn nghĩ rằng nó sẽ không hiệu quả, thì bạn có thể bán cổ phần và ra khỏi thị trường, khi mà hệ thống ngay từ đầu đã có dấu hiệu sụp đổ. Vì vậy, nó chính là một peg tự củng cố thị trường, khiến cho tài sản luôn bị ảnh hưởng bởi sức mua của đồng đô la.”
Theo quan điểm của chúng tôi, ý tưởng về việc cho rằng mức giá $1 là “lựa chọn hợp lý duy nhất” là một lý lẽ không có khả năng thuyết phục. Về cơ bản, nó nói rằng nếu giá không phải là $1, thì nó sẽ là bao nhiêu? Logic này có thể đúng với một số giai đoạn, nhưng nó không bền vững và sẽ không mở rộng – theo quan điểm của chúng tôi.
Kết luận
Khối lượng BitUSD đang tồn tại thấp hơn rất nhiều so với những gì nhiều người đã hy vọng, trong một số thời điểm chỉ có khoảng $40,000 được phát hành. Đồng thời, khả năng thanh khoản cũng rất thấp cũng như thiếu ổn định về giá, như biểu đồ dưới đây minh họa. Người chế tạo của BitUSD tiếp tục đề xuất một Stablecoin mới – SteemUSD trong năm 2017, lần này bao gồm cả hệ thống price feed. Vì vậy, chúng tôi coi BitUSD là một thử nghiệm thú vị ban đầu, nó đã không đạt được những gì đã được kỳ vọng và cũng không xây dựng được một stablecoin mạnh mẽ.
Case Study 2: MakerDAO (Dai) – 2017
Stablecoin tiếp theo mà chúng ta sẽ xem xét là Dai, tồn tại trên nền tảng Ethereum. Hệ thống này rất phức tạp, với 4 quỹ đầu tư Pool có liên quan và 6 cơ chế bình ổn giá có thể có. Hiện tại có khoảng 50 triệu đô la Dai trong đợt phát hành và sự ổn định cho đến giờ vẫn rất tốt.
Mô hình System dynamic
Phân tích cơ chế ổn định cốt lõi – Mua lại Dai
Các cơ chế ổn định chính có lẽ là khả năng để các chủ sở hữu CDP mua lại nếu giá của Dai quá thấp và để cho những người tạo ra Dai mới nếu giá quá cao. Ví dụ, nếu giá của Dai rơi xuống 80 cent, chủ sở hữu CDP có thể mua Dai trên thị trường và chuộc lại nó, mở khóa $1 Ethereum và tạo ra lợi nhuận tốt. Đây là cách hệ thống hoạt động trong các trường hợp bình thường.
Ví dụ trên dường như là một cơ chế ổn định mạnh mẽ, nó sẽ giữ cho giá của Dai tại hoặc gần mức $1. Tuy nhiên, lý thuyết này chỉ có thể xảy ra nếu các chủ sở hữu CDP kỳ vọng giá của Dai được điều chỉnh trở lại mức $1. Nếu giá Dai đã giảm xuống 80 cent, chủ sở hữu CDP có thể miễn cưỡng mua lại nếu họ cho rằng giá Dai sẽ giảm thêm xuống 60 cent, vì mức giá như vậy sẽ giúp họ kiếm thêm nhiều lợi nhuận hơn. Không có gì đảm bảo được rằng khi giá đạt đến 80 cent thì nó sẽ không giảm nữa.
Do đó, cơ chế ổn định có thể phụ thuộc phần nào vào động lực giữa hai nhóm: chủ sở hữu Dai và chủ sở hữu CDP. Hai nhóm này chủ yếu giao dịch với nhau trên thị trường, chủ sở hữu Dai rao bán Dai và chủ sở hữu CDP là những người mua tiềm năng. Nếu sự cân bằng về lợi thế nghiêng về phía chủ sở hữu CDP, họ sẽ được cấp vốn, bền bỉ, có tính chất hợp tác và quyết tâm, nhóm này có thể vượt qua các holder của token Dai, đẩy giá xuống, sau đó mua lại và tạo ra lợi nhuận lớn hơn. Điều này nghe chừng khó xảy ra, nhưng theo quan điểm của chúng tôi, cơ chế ổn định có thể không hoạt động trong tất cả các trường hợp thị trường. Mặc dù chúng tôi cho rằng Dai ở vị thế cao hơn so với BitUSD, trong một số trường hợp hạn chế, giá trị của Dai dựa trên tâm lý thị trường và kỳ vọng của nhà đầu tư, cũng giống như BitUSD. Do đó, Dai peg cũng rất yếu và khó có thể mở rộng.
Hệ thống thanh toán toàn cầu có thể giảm thiểu rủi ro trên. Nếu các chủ sở hữu CDP đang thành công trong việc thao túng giá của Dai xuống quá thấp, điều này có thể kích hoạt việc thanh toán toàn cầu. Những người nắm giữ Dai sau đó sẽ nhận lại được khoảng $1 Ethereum. Do đó, mối đe dọa của việc thanh toán toàn cầu có thể đẩy giá của Dai lên. Tuy nhiên một lần nữa, hiệu quả của mối đe dọa này phụ thuộc vào việc xác định các nhóm khác nhau, chủ sở hữu CDP, holder của token MakerDAO và các nhà hoạt động thanh toán toàn cầu.
Kết luận
Chúng tôi coi Dai là một trong những hệ thống stablecoin tinh vi và tiên tiến nhất được sản xuất từ trước đến nay. Theo quan điểm của chúng tôi, khi đi sâu vào các cơ chế ổn định của Dai, không có một cơ chế mạnh mẽ nào có thể đảm bảo sự ổn định đó. Thay vào đó, chúng tôi có một mạng lưới các hệ thống phức tạp, mà ở một mức độ nào đó, chúng tham chiếu lẫn nhau và sử dụng logic vòng tròn. Người ta có thể khẳng định rằng sự phức tạp này được tạo ra để làm lu mờ việc thiếu một cơ chế ổn định mạnh mẽ và rõ ràng, nhưng nó có nhiều khả năng là một biểu hiện của cách tiếp cận “thử nghiệm và sai lầm” đối với thiết kế của hệ thống.
Do đó, hệ thống vẫn còn phải phụ thuộc vào kỳ vọng và tâm lý của nhà đầu tư, mặc dù ở mức độ thấp hơn so với BitUSD. Trong khi các hệ thống ổn định tại chỗ có thể hoạt động, ít nhất là trong một thời gian, chúng tôi nghĩ rằng chúng không đủ mạnh để chịu đựng sự rối loạn thị trường hoặc một số loại mất cân bằng quyền lực giữa các chủ sở hữu Dai và chủ sở hữu CDP. Do đó, công cuộc tìm kiếm ‘chén thánh’ vẫn sẽ tiếp tục.
Theo TapchiBitcoin.vn/blog.bitmex
Xem thêm: Stablecoin – mối đe dọa thực sự đối với tiền của chính phủ
Xem thêm: Sàn giao dịch tiền mã hóa HitBTC thêm các hỗ trợ cho Đồng Stablecoin “EURS”
